| 近年來全球流動性以超過名目GDP成長速度大幅擴增,促使全球經濟維持強勁成長。惟全球充沛的流動性也導致國際金融市場的風險意識大幅降低,資金競相投入風險性資產,各種資產價格間的相關性因而大幅提高。一旦投資人轉向厭惡風險,大幅賣出投資部位,各種資產的價格可能同步下滑,引起國際金融市場的劇烈波動。再者,全球物價在中國等新興國家低價產品的競爭下,近年來維持平穩,惟伴隨中國的物價持續攀升,此一有利因素正逐漸消失,全球充沛的流動性可能助長物價之波動。上述課題,已引起各國中央銀行及國際研究機構廣泛的關注與討論。本文藉由探討近年來全球超額流動性之成因,以及分析對全球資金移動,國際經濟及金融面之影響,提出結論及政策建議供中央銀行與相關主管機關之決策參考。首先,本文探討造成近年來全球流動性大幅成長的成因,主要係因先進工業國家於2000年代初期,為因應瀕臨通貨緊縮的嚴峻經濟情勢,齊步採行寬鬆性貨幣政策,促使平均實質利率低於長期水準。再者,國際經濟及金融市場存在的結構性問題,亦導致全球流動性增加。這些結構性問題包括有：一、亞洲新興國家（尤其是中國）的經常帳順差持續擴大,外匯準備快速累積,資金湧入國際金融體系；二、原油價格屢創歷史新高,石油出口國家亦產生龐大的經常帳順差,促使油元規模快速膨脹；三、日本為脫離通貨緊縮的惡性循環,長期實施超低利率政策,充沛的流動性供給,卻藉由日圓利差交易注入國際金融市場；以及四、衍生性金融商品市場的蓬勃發展,創造中央銀行所無法控制的巨額流動性,影響全球的信用供給。其次,本文分析近年來全球資金移動的情況,主要係由英國（油元資金）流向美國,以及亞洲（以中國的外匯準備資金為主）流向美國,呈現兩大巨額資金的移動。這「兩大動脈」,支撐美國巨額的經常帳逆差。另外,避險基金的資金也透過中南美洲加勒比海諸島之境外金融中心流入美國。而全球流動性的投資標的,仍以美國的債券為主。國外對美國債券的旺盛需求,係美國長期利率穩定維持於低檔的重要因素之一。近年來全球充沛的流動性對國際經濟及金融面的重大影響,包括有：一、在中國等新興國家低價產品的競爭下,全球充沛的流動性雖未引燃嚴重的通貨膨脹,惟大幅推升資產價格,導致資產價格的泡沫化；二、全球充沛的流動性導致金融市場輕忽風險的訂價（pricing）行為,2007年上半年美國高殖利率公司債的信用加碼,一度縮小至史上最低水準,無法涵蓋壞帳風險；三、較低的通膨預期,以及經濟條件的變動性低,促使殖利率曲線趨於平坦,對銀行業傳統的利息收入產生壓力,銀行業需利用衍生性金融商品或資產證券化等避險策略,並進入財富管理、保險等領域,賺取非利息收入；四、全球流動性為尋求較高的報酬率,流入美國次級房貸市場,以及次級房貸包裝而成的不動產抵押證券、結構型信用產品,間接引起美國次級房貸危機。近期,由於過去以來支撐全球經濟維持低通膨、高成長的世界工廠中國,在其物價持續攀升下,連鎖帶動全球通膨壓力升高,加以原油價格持續飆漲、美國次級房貸危機引發的信用不安持續擴散,全球流動性出現緊縮的徵兆。影響所及,可能促使全球經濟成長進一步減緩。近年來全球充沛的流動性,結合槓桿的金融性操作,不僅助長國際資產價格的漲勢,同時也擴大國際匯價的波動,使得國際投資曝險擴大,隨時可能造成金融市場危機。未來,中央銀行在執行貨幣政策時,宜將全球超額流動性對國際經濟及金融面的影響納入決策考量。本研究提出若干啟示與政策建議,包括：一、應高度重視近年來全球充沛的流動性導致國際金融市場風險意識低落的問題。隨著資產價格由高峰下滑,市場敏感度勢必大幅升高,一旦投資人被觸發風險意識,國際金融市場的波動勢必加劇,全球系統性風險因而大增。二、全球充沛的流動性促使利率存在下降的壓力,面對通膨壓力時,將增加央行貨幣政策操作的困難度。三、由日本經驗來看,低利率貨幣政策刺激景氣的效果,因國際間逐利交易盛行,國內儲蓄資金被吸引至國際投機性金融商品,而成效不如預期。四、美國次級房貸危機所引起的銀行流動性危機及信用不安持續擴散,全球流動性轉趨緊縮,為避免我國金融體系受到波及,宜參酌美國聯邦準備體系（Fed）TAF架構,於本行現行公開市場操作以及貼現窗口融通之外,事先研擬緊急因應對策,以充分供應金融市場緊急所需之流動性。五、近期全球資產價格大幅回跌,企業及銀行面對嚴重的損失,恐有陷入「資產負債表型衰退」之虞。過去,中央銀行僅以確保短期消費者物價能維持於通膨目標水準的傳統思維,似乎已不足因應變局。歐洲中央銀行（ECB）主張倘若評估資產價格大幅上揚將傷害未來經濟成長時,即應事先於貨幣政策上採取適當的措施,以尋求維持中長期物價穩定,此一作法值得參考。 |